“經(jīng)過(guò)這些年的發(fā)展，固廢企業(yè)大都身經(jīng)百戰(zhàn)，才獲得了今天的榮譽(yù)和肯定，但在新周期的發(fā)展機(jī)遇下，還未到可以卸甲休息的時(shí)候，依然還要重新整裝再出發(fā)?！?022年12月28日，E20環(huán)境平臺(tái)高級(jí)合伙人、北京上善易和投資管理有限公司總經(jīng)理郝小軍在“2022（第十六屆）固廢戰(zhàn)略論壇”上闡述了資本視角下的環(huán)境產(chǎn)業(yè)的周期發(fā)展規(guī)律、固廢產(chǎn)業(yè)的資本現(xiàn)狀、資源化的未來(lái)以及對(duì)標(biāo)國(guó)際天花板?！?/p>

　　郝小軍

　　2022年是最難的一年嗎？雖有壓力，但卻是近三年平均募資凈額最多的一年

　　圖1

圖2

　　2022年上市環(huán)境企業(yè)承受了前所未有的壓力。從上面的圖1中可以看出，2019~2021年，環(huán)境上市的營(yíng)收和利潤(rùn)都是增長(zhǎng)的，但從2021年開始，營(yíng)收在增長(zhǎng)，利潤(rùn)卻在下降，出現(xiàn)了增收不增利的現(xiàn)象。2022年上半年虧損面繼續(xù)擴(kuò)大。從圖2可以看出，2022年，營(yíng)收和利潤(rùn)都出現(xiàn)下滑，虧損占比進(jìn)一步增大。

　　雖然2022年不是環(huán)境企業(yè)上市數(shù)量最多的一年，但卻是近三年平均募資凈額最多的一年。2022年環(huán)境企業(yè)A股IPO數(shù)量為16家，平均募資凈額為7.9億，2021年環(huán)境企業(yè)A股IPO數(shù)量為36家，平均募資凈額為4.29億，2022年環(huán)境企業(yè)A股IPO數(shù)量為14家，平均募資凈額為9.09億。從中可以看出，環(huán)境產(chǎn)業(yè)雖然遇到了壓力，但還是在向前不斷發(fā)展。

　　從固廢行業(yè)來(lái)看，2022年固廢企業(yè)IPO數(shù)量占比1/3，但募資凈額占比過(guò)半。平均募資凈額達(dá)13.59億，發(fā)行市盈率可以達(dá)到29.48。因此，固廢行業(yè)在環(huán)境產(chǎn)業(yè)中還是具有一定的領(lǐng)先性。

　　環(huán)境產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷的三大周期

　　郝小軍指出，就像每個(gè)人一生至少要經(jīng)歷一次康波周期，同樣對(duì)于行業(yè)來(lái)講，尤其是以投資驅(qū)動(dòng)為主的行業(yè)，都要經(jīng)歷幾大周期。環(huán)境產(chǎn)業(yè)發(fā)展會(huì)呈現(xiàn)從政策驅(qū)動(dòng)到資本助力，再到產(chǎn)業(yè)發(fā)展，重整的周期過(guò)程。

　　環(huán)境產(chǎn)業(yè)發(fā)展第Ⅰ周期（2002-2010年）是市政公用事業(yè)市場(chǎng)化改革政策紅利的釋放期，一些企業(yè)開始進(jìn)入垃圾焚燒行業(yè)。比如2003年威立雅建設(shè)上海江橋垃圾焚燒發(fā)電廠，2003年后，深能環(huán)保建設(shè)深圳南山、鹽田、寶安一期垃圾發(fā)電廠，2005年，中國(guó)第一BOT項(xiàng)目，三峰環(huán)境的同興垃圾焚燒發(fā)電廠建成。2006年，光大環(huán)境建設(shè)蘇州市垃圾焚燒發(fā)電廠，2006年綠色動(dòng)力自主研發(fā)的核心技術(shù)獲得國(guó)家發(fā)明專利授權(quán)，2007年，杭州錦江與浙江大學(xué)聯(lián)合開發(fā)的“生活垃圾循環(huán)流化床清潔焚燒發(fā)電集成技術(shù)”獲得了國(guó)家科學(xué)技術(shù)進(jìn)步二等獎(jiǎng)、中國(guó)優(yōu)秀專利獎(jiǎng)。

　　環(huán)境產(chǎn)業(yè)發(fā)展第Ⅱ周期（2011-2020年），投資驅(qū)動(dòng)下的資本浪潮涌動(dòng)明顯。其中包括2011年首創(chuàng)環(huán)境收購(gòu)新環(huán)保能源控股。2014年首創(chuàng)環(huán)境收購(gòu)新西蘭TPI NZ，粵豐環(huán)保香港上市，康恒環(huán)境引入中信產(chǎn)業(yè)基金，瀚藍(lán)環(huán)境并購(gòu)創(chuàng)冠環(huán)保，天楹環(huán)保借殼上市，綠色動(dòng)力香港上市。2016年北控收購(gòu)EEW。2017年上海環(huán)境上市，旺能環(huán)保重大資產(chǎn)重組上市。2020年，三峰環(huán)境、圣元環(huán)保、復(fù)潔環(huán)保上市?？梢钥吹剑@個(gè)周期垃圾焚燒行業(yè)出現(xiàn)了非常高光的時(shí)刻。

　　環(huán)境產(chǎn)業(yè)發(fā)展第Ⅲ周期（2021-2029），高質(zhì)量發(fā)展時(shí)期的科技創(chuàng)新紅利釋放。其中包括2022年中科環(huán)保創(chuàng)業(yè)板上市，軍信股份創(chuàng)業(yè)板上市，叢麟科技科創(chuàng)板上市。這個(gè)周期內(nèi)，行業(yè)不斷向“無(wú)廢城市”、精細(xì)化運(yùn)營(yíng)、創(chuàng)新引領(lǐng)、深度資源化方向發(fā)展，企業(yè)紛紛進(jìn)行輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型。

　　資本視角下的固廢產(chǎn)業(yè)

　　一枝獨(dú)秀——生活垃圾焚燒

　　生活垃圾焚燒行業(yè)經(jīng)歷了幾次變遷，郝小軍回憶，在2008年，800噸/日規(guī)模的焚燒線在行業(yè)中屬于比較大的規(guī)模，1600噸/日的規(guī)模就是很大的規(guī)模了。經(jīng)過(guò)十年的發(fā)展，像三峰環(huán)境百果園4500T/D規(guī)模，深圳能源東部電廠5000T/D規(guī)模，上海環(huán)境老港焚燒發(fā)電廠9000T/D規(guī)模，廣環(huán)投福山垃圾焚燒發(fā)電廠9300T/D規(guī)模的項(xiàng)目已經(jīng)在行業(yè)里占據(jù)了一定的主流地位。熱值也從原來(lái)的1450KJ變?yōu)?900KJ，運(yùn)行時(shí)間從當(dāng)時(shí)的8200h（341天）變?yōu)楝F(xiàn)在連續(xù)滿負(fù)荷運(yùn)行621天（高能濮陽(yáng)），垃圾處理費(fèi)也從200元/噸變?yōu)槿缃竦?8元/噸，2010年~2014年，資產(chǎn)營(yíng)收每年都有超過(guò)35%的復(fù)合增長(zhǎng)，全面預(yù)算管理方面也更加注重運(yùn)營(yíng)管理效率。郝小軍指出，這都表明了整個(gè)行業(yè)逐步邁向高質(zhì)量發(fā)展。

　　2021年環(huán)境產(chǎn)業(yè)的176家上市公司中，生活垃圾發(fā)電上市公司有19家，數(shù)量占比11%，營(yíng)業(yè)收入占比24%，凈利潤(rùn)占比28%，可以說(shuō)垃圾焚燒行業(yè)是一枝獨(dú)秀。

　　先揚(yáng)后抑 、高潮過(guò)后的理性——危險(xiǎn)廢棄物

　　從行業(yè)龍頭東江環(huán)保的年報(bào)，看危廢行業(yè)的發(fā)展，東江環(huán)保的凈利率從2009年到2022年逐漸下滑，但是也應(yīng)該看到危廢龍頭的營(yíng)業(yè)收入都是動(dòng)輒幾十億的規(guī)模，從這個(gè)角度來(lái)講，行業(yè)龍頭同樣感受到了“市場(chǎng)寒意”。

　　危廢新貴叢麟科技的盈利能力依然強(qiáng)勁，凈利率依然能保持在20%以上。從危廢新貴叢麟科技的招股說(shuō)明書看它的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，主要有三方面。首先是區(qū)域優(yōu)勢(shì)，從麟科技的處理能力占上海地區(qū)整體處理能力的24.49%（以核準(zhǔn)年度危廢處理噸數(shù)計(jì)），有著領(lǐng)先的市場(chǎng)地位；其次是客戶優(yōu)勢(shì)，從麟科技的客戶都是新興行業(yè)的頭部客戶，比如中芯國(guó)際、華虹半導(dǎo)體、上海先進(jìn)半導(dǎo)體、中國(guó)商飛、中國(guó)航發(fā)、萬(wàn)華化學(xué)、特斯拉（上海）、合全藥業(yè)（藥明康德）、復(fù)旦張江等；第三是技術(shù)優(yōu)勢(shì)，從麟科技擁有廢有機(jī)溶劑資源化、廢包裝容器再生回收、含銅廢液深度凈化循環(huán)再生等資源化利用技術(shù)。

　　以蘇伊士為例，看外資在中國(guó)危廢處置業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張，從2006年到2017年，蘇伊士的危廢焚燒產(chǎn)能一直在增長(zhǎng)，目前上?；@區(qū)三條危廢焚燒線產(chǎn)能合計(jì)12萬(wàn)噸，蘇伊士還在南通、常州、泰興、啟東、蘇州、欽州、淮北等地區(qū)拿到了多個(gè)危廢處置項(xiàng)目。“因此，不能簡(jiǎn)單地說(shuō)危廢遇冷，危廢行業(yè)依然是回報(bào)好，但有門檻的行業(yè)。”郝小軍指出。

　　協(xié)同布局、各有不同——有機(jī)固廢

　　并購(gòu)和上市助力有機(jī)固廢賽道的發(fā)展。兩大高速（山高系和深高系）和兩大養(yǎng)殖巨頭（溫氏系和新希望）通過(guò)下場(chǎng)并購(gòu)，加大有機(jī)固廢領(lǐng)域的投入力度。專注“有機(jī)固廢+生活垃圾”協(xié)同處理生態(tài)環(huán)境園的朗坤環(huán)境有望成為2013年第一股。

　　2020年2月23日，金宇車城（北清環(huán)能）作價(jià)3.94億元收購(gòu)十方環(huán)能86.34%股權(quán)，進(jìn)入生活垃圾處置市場(chǎng)。2022年5月19日，山高速旗下山高金融以43.45%的持股比例成為北控清潔能源集團(tuán)的控股股東。2022年5月24日，北清環(huán)能公告，全資子公司十方環(huán)能以1.86億元收購(gòu)清禹新能持有的山東方福99.9%股權(quán)。

　　2020年1月8日，深高速全資子公司深圳高速環(huán)境有限公司與其他三家公司共同受讓、認(rèn)購(gòu)藍(lán)德環(huán)保股份總金額近8億元。2022年2月27日，深高速旗下環(huán)境公司控股收購(gòu)利賽環(huán)保70%股權(quán)并成為利賽環(huán)保實(shí)際控制人（利賽環(huán)保主營(yíng)生物質(zhì)垃圾無(wú)害化處理與資源化利用）。

　　2019年12月，廣東筠城生物科技有限公司（畜禽養(yǎng)殖巨頭溫氏系成員）與北京盈和瑞環(huán)境科技股份有限公司進(jìn)行了合并重組。2020年2月，廣東筠城生物科技有限公司正式更名為“筠城和瑞環(huán)境科技集團(tuán)有限公司”。2021年9月，筠城和瑞IPO輔導(dǎo)備案。

　　2019年3月，興源控股將其持有的23.6%興源環(huán)境股份轉(zhuǎn)讓給新希望投資集團(tuán)（新希望集團(tuán)董事長(zhǎng)劉永好旗下企業(yè)）。轉(zhuǎn)讓價(jià)為3.92元/股，合計(jì)轉(zhuǎn)讓總價(jià)為14.49億元。

　　資源化轉(zhuǎn)型成為環(huán)保企業(yè)發(fā)展的重要方向之一。

　　比如，山高環(huán)能重金押注生物柴油，公司2022年餐廚垃圾項(xiàng)目規(guī)模6000噸/日，規(guī)劃2023年底餐廚垃圾項(xiàng)目規(guī)模有望達(dá)8000噸/日，對(duì)應(yīng)生物柴油原料油（UCO）產(chǎn)能有望達(dá)14.5萬(wàn)噸/年。通過(guò)一系列的并購(gòu)（收購(gòu)四川健騎士100%股權(quán)、收購(gòu)天津碧海100%股權(quán)、收購(gòu)北京馳奈生物能源99.9%股權(quán)）完成資源化轉(zhuǎn)型。

　　中持綠色持續(xù)關(guān)注“環(huán)保+農(nóng)”的概念，打造了肥城市畜禽污染物治理與綜合利用項(xiàng)目，通過(guò)干式厭氧發(fā)酵技術(shù)+滾筒好氧發(fā)酵堆肥+沼氣提純等技術(shù)，實(shí)現(xiàn)農(nóng)業(yè)廢棄物的收集、儲(chǔ)存、運(yùn)輸、加工、轉(zhuǎn)化和沼氣、沼渣、沼液資源化利用。“這條路很難走，但是它代表著未來(lái)資源化轉(zhuǎn)型的方向。”郝小軍對(duì)此表示。

　　想說(shuō)愛你不容易——污泥處置

　　郝小軍指出，污泥的市場(chǎng)空間很大，《污泥無(wú)害化處理和資源化利用實(shí)施方案》提出，到2025年，全國(guó)新增污泥（含水率80%的濕污泥）無(wú)害化處置設(shè)施規(guī)模不少于2萬(wàn)噸/日。但龐大的市場(chǎng)下只有兩家公司接通資本市場(chǎng)。其中，復(fù)潔環(huán)保已經(jīng)上市，國(guó)泰環(huán)保已經(jīng)過(guò)會(huì)。這兩家企業(yè)的凈利率不錯(cuò)，但是市場(chǎng)上多是中小型企業(yè)。

　　未來(lái)資源利用及協(xié)同的重要力量——一般工業(yè)廢棄物處置

　　一般工業(yè)廢棄物處置是未來(lái)資源利用及協(xié)同的重要力量，比如將一般工業(yè)廢棄物轉(zhuǎn)化優(yōu)質(zhì)的高熱值替代燃料（SRF/RDF）。“這也是中山斯瑞德一直在做的事情，未來(lái)一定會(huì)走出來(lái)更多優(yōu)質(zhì)的企業(yè)?！?/p>

　　關(guān)于發(fā)展方向的幾點(diǎn)思考

　　通過(guò)從資本視角分析以上幾大固廢細(xì)分行業(yè)，郝小軍談了他對(duì)于固廢行業(yè)發(fā)展方向的幾點(diǎn)思考。

　　2022年8月，高能環(huán)能增發(fā)股份募資27.58億，多家知名機(jī)構(gòu)大手筆參與投資，例如南方基金、財(cái)通基金和UBSAG等。郝小軍指出，在資本市場(chǎng)相對(duì)低迷的當(dāng)下，這次募資是一個(gè)相當(dāng)成功的案例，說(shuō)明資本市場(chǎng)對(duì)資源化戰(zhàn)略的肯定。

　　面對(duì)未來(lái)的跨界探索也是一大發(fā)展趨勢(shì)。比如偉明環(huán)保、旺能環(huán)境、圣元環(huán)保、中國(guó)天楹跨界布局新能源?！拔覀儗?duì)此充滿信心，但是環(huán)保企業(yè)也要量力而行?！?/p>

　　細(xì)分領(lǐng)域的內(nèi)部產(chǎn)業(yè)孵化是集團(tuán)化發(fā)展的必然需求和內(nèi)部激勵(lì)的有效手段。比如雨虹集團(tuán)針對(duì)混凝土結(jié)構(gòu)防腐行業(yè)痛點(diǎn)，在組織內(nèi)部孵化雨虹防腐新業(yè)務(wù)，有效激勵(lì)內(nèi)部人才創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，組織裂變培育新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　高速增長(zhǎng)的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去，低垂的果子少了，僅靠?jī)?nèi)生增長(zhǎng)途徑單一。E20環(huán)境平臺(tái)也希望和產(chǎn)業(yè)巨頭聯(lián)合起來(lái)，雙重賦能有效提高新業(yè)務(wù)孵化成功概率。

　　注冊(cè)制將成為上市的主流方向

　　梳理環(huán)境產(chǎn)業(yè)上市公司的現(xiàn)狀，注冊(cè)制將成為上市的主流方向。注冊(cè)制要求環(huán)保企業(yè)在業(yè)務(wù)模式/經(jīng)營(yíng)持續(xù)性、技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力、財(cái)務(wù)及內(nèi)控規(guī)范性、信息披露真實(shí)性上下很大的功夫。

　　20/21/22新上市環(huán)境企業(yè)市值分布（創(chuàng)業(yè)板）

　　20/21/22新上市環(huán)境企業(yè)市值分布（科創(chuàng)板）

　　從近三年新上市環(huán)境企業(yè)市值分布（創(chuàng)業(yè)板）來(lái)看，只有中科環(huán)保曾經(jīng)摸高百億市值，而且多為技術(shù)型企業(yè)，企業(yè)的市值集中在20億~100億之間?？苿?chuàng)板上市企業(yè)的市值集中在20億左右。

　　“專精特新”資本市場(chǎng)中，高質(zhì)量發(fā)展成為新生態(tài)。2022年專精特新企業(yè)占A股IPO數(shù)量49%，科創(chuàng)板IPO籌資額超主板，2022年新上市環(huán)境企業(yè)，專精特新占比近九成。

　　雖然很多資本在離環(huán)保而去，但從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中看，這種現(xiàn)象并沒有表現(xiàn)得那么明顯。從2022年的上市公司來(lái)看，“創(chuàng)投力量”在企業(yè)IPO中發(fā)揮重要作用。2022年352家公司IPO，其中247家背后創(chuàng)投支持，滲透率突破七成。2022年環(huán)境產(chǎn)業(yè)14家環(huán)境企業(yè)IPO，其中12家公司股東中包含創(chuàng)投，滲透率高達(dá)86%，創(chuàng)投股權(quán)占比平均約9.815%。

　　資本關(guān)注的熱門賽道雖然在降溫，但環(huán)境產(chǎn)業(yè)也沒有那么“冷”。因?yàn)樯镝t(yī)藥、動(dòng)力電池等熱門賽道比較擁擠，投資熱點(diǎn)不好追，很多投資者嘗到了追高的苦果。2018年以來(lái)環(huán)境產(chǎn)業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)充分釋放，資本市場(chǎng)估值回歸理性。與國(guó)際資本市場(chǎng)比較，A股市場(chǎng)具有相對(duì)估值優(yōu)勢(shì)。因此，在生態(tài)文明新周期，環(huán)保行業(yè)還是會(huì)得到一部分資本關(guān)注的。

　　早稱王還是緩稱王？郝小軍對(duì)此指出，從資本角度來(lái)看，多層次資本市場(chǎng)及注冊(cè)制改革為技術(shù)型環(huán)境企業(yè)開啟了更便捷的上市通道，成熟的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)正在形成。早上市，才能搶得先機(jī)，打開戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和價(jià)值重整的發(fā)展空間。固廢上市企業(yè)中，垃圾焚燒發(fā)電企業(yè)有19家，資源再生、綜合利用企業(yè)有10家，有機(jī)固廢企業(yè)有9家，環(huán)衛(wèi)企業(yè)有9家，危廢企業(yè)有5家，污泥企業(yè)有2家。因此，固廢企業(yè)選擇怎樣的賽道決定著其面臨著怎樣的先機(jī)。另外，選擇上市的另一個(gè)原因是在經(jīng)營(yíng)不佳面臨重整時(shí)也會(huì)有更多的資本關(guān)注。

　　其實(shí)，上市并不是唯一選擇，未來(lái)也會(huì)有很多并購(gòu)重組發(fā)生。深創(chuàng)投董事長(zhǎng)倪澤望曾表示，美國(guó)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)并購(gòu)?fù)顺稣急雀哌_(dá)92%，而中國(guó)的并購(gòu)?fù)顺稣急冗€不到10%。

　　此外，從E20賦能孵化中心統(tǒng)計(jì)的固廢行業(yè)“十大”并購(gòu)案例中發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)是資產(chǎn)并購(gòu)，還有一部分企業(yè)通過(guò)收并購(gòu)在向新的賽道進(jìn)一步開拓。

　　對(duì)標(biāo)國(guó)際固廢龍頭——距離天花板還很高遠(yuǎn)

　　以光大環(huán)境為例，對(duì)標(biāo)國(guó)際龍頭企業(yè)。光大環(huán)境的營(yíng)收是國(guó)際龍頭的五分之一，凈利潤(rùn)是國(guó)際龍頭的近二分之一，營(yíng)收年復(fù)合增長(zhǎng)率大幅領(lǐng)先國(guó)際龍頭，股東權(quán)益回報(bào)率（5年平均）是國(guó)際龍頭的二分之一。而從市值上來(lái)看，光大環(huán)境的市值是國(guó)際龍頭的二十分之一，WM的市盈率是29.7倍，光大環(huán)境的市盈率是3.58倍，因此，光大環(huán)境還有巨大的提升空間。

　　一些投資機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，2023年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速為4.8%～5.2%。新的一年，你們準(zhǔn)備好了嗎？

　　“世界上只有一種真正的英雄主義，那就是，在認(rèn)清生活的真相后依然熱愛生活?！?/strong>郝小軍最后引用羅曼?羅蘭的一句話結(jié)束演講，“固廢產(chǎn)業(yè)的環(huán)境人在這條路上孜孜不倦地奉獻(xiàn)著自己的青春和力量，預(yù)祝固廢產(chǎn)業(yè)越來(lái)越好?！?/p>